刘纪鹏：A股低迷根源在供给问题 四大行必须分拆

3月27日，“国有企业改革—打好供给侧结构性改革攻坚战”理论研讨会在北京召开，会议由华夏新供给经济学研究院、中国新供给经济学50人论坛主办，和讯网作为特邀媒体全程报道。

新供给经济学50人论坛成员、中国政法大学资本金融研究院院长刘纪鹏在谈及资本市场时指出，中国股市起不来根源在供给问题，导致价值投资无法成行。资本市场靠的是交易学，不是经济学，买股票不是要跟你结婚分红，而是要赚取买卖差价。只有在供给侧给投资人好的产品，能够炒得起来的产品，价值投资才能实现。

因此刘纪鹏认为四大银行必须分拆，3560亿股的工商银行世界罕见，股本等同于7个创业板，很难炒动，只有适应资本市场的生态环境，才能让上市公司的股票交易活跃起来。“我们这个市场到昨天市盈率只有21倍，跟美国一样，5100点市盈率是34倍，以中国的经济体量、速度，30倍的市盈率不算高。”刘纪鹏补充。

以下为演讲实录：

刘纪鹏：今天我发言的题目，《建立“强国资，弱国企”的中国模式》。第一，供给侧改革的关键是企业制度创新；第二是谈谈中国模式中的国企与国资的关系；第三是中国国资改革中的三大难点；第四是对供给侧改革的三点思考。

一、供给侧改革的关键：企业制度创新

从第一个话题来说，放生刚才已经把国企改革问题阐述的很清晰了，不是在于空洞理论的论述，是在于如何让22号文以及“1+N”文件能落地。同时，人们现在又看到的是整个国资改革确实在倒退。不管是限薪限酬，还是党参与治理结构，在法律上不好解释。第三点，供给改革核心问题谁在供应。所以，紧紧锁定住企业和政府的关系，我想是关键。政府要转型，新供给的核心是要调整到大公司制度上来。公司在供给上有几个要素，西方的经济学到今天面临的国资改革的困境，首先得解决劳动问题，劳动处理得怎么样，劳动跟资本的关系没有找到一条新路。其次，从资本上看，资本要获得利润，混合所有制怎么解决，中国的国资改革之路怎么走，必须要提出具体的东西。第三，还有土地改革的问题，包括对国有企业占有的土地，对对农业土地的证券化经营都应提出具体的改革路径，这样就可从新供给的角度提出新产业来，当然还有制度创新。所以，这四个问题不落地的话，我们供给侧改革就很难推进。

二、中国模式中的国企与国资的关系：实现国有资本与市场经济的高效对接

中国模式中的国企与国资的关系。三十年以前我们就提国企改革是核心，但是今天我们发现正是由于这两个概念没弄清楚导致了一系列的问题，我们的22号文以及一系列改革的思路难以落地。什么是中国模式，到底存在不存在，我觉得新供给经济学必须回答这个问题。中国模式是一定能够走出来的，这就是坚定不移的市场经济方向和市场经济运行载体的中国特色的结合。这个微观载体是国有资本，而不是国有企业。因此，我们应该建立一个只有国有资本，不再有传统国有企业的中国模式。市场经济跟国有资本的结合，共同在构造现代大公司制度，这既是公司制度创新，同样也要求市场经济高端的资本市场和要素市场的配套实现。所以，我们新供给经济学也好，我们的供应侧改革也好，就是要研究这样的问题。

同时，也要处理好企业跟政府的关系。在中国的模式下，我们的政府不仅是裁判员，还有国家队教练员的功能。裁判员是以财政部、工商局、司法体系为代表，它要保证市场竞争的公平，教练员则以国资委为主。

因此，在由教练员运动员共同组成的国家队体系中，而在这个体系中，国企与国资的关系首先要厘清，而现在总是把国企和国资混用。我最近参加22号文之后混合所有制文件的讨论，混合所有制改革的讨论上来文件的名称就是《在国有企业中推行混合所有制指导意见》，什么叫国有企业？这个概念最后退守到33%，国有股占33%以上的可以推行这个政策。那剩下的百分之六七十的股权如果是民营资本，你强行推行全员持股合适吗？所以国企跟国资的关系厘不清，这是目前我们改革中一个非常重大的问题，就好比在一个果盘，把果盘和果盘里的苹果跟混淆了，只要里面有一个苹果，不管果盘多大都说是苹果，这是存在问题的，果盘的管理和苹果的管理不是一回事。

在今天经济下滑的被动局面中，一定要从制度的变革入手。当然，这里面我提到22号文件是一个好文件，其中有两个特点：

第一个就是国企的分类，一个叫公益类国企，一个叫商业类国企。但还好多同志在讲国企要退出一切竞争领域，这句话对不对？中国模式当中为什么还要有市场经济跟国有资本结合呢？还是跟国有企业结合呢？如果是国有资本产生的现代公司中组部还应该像管国企那么管吗？限薪限酬吗？所以，这种背景下，我们分类的问题虽然分了，但是分得极为模糊。从目前看，112家国企报名，谁是公益谁是商业类，还没有一家报是公益类。怎么办？理论跟实践对不上。

第二个是经营性国资的统一监管，这个监管问题，金融类的比产业类的还要模糊，财政部管金融类的和科、教、文卫类的国企合适吗？财政部作为裁判员，却整天管国有企业，为国企编制预算甚至给予补贴，这恐怕是说不过去的。所以，经营性的国资实现统一监管，这是一个重大的进步，但是这个统一，统一在哪个部门呢，现在争议非常多。如果国企跟国资的问题分不清楚，我们就会把很多的概念都混淆。

谈到经营性国资统一监管就引到一个说法，国企要退出一切竞争领域，谈的是国企还是国资，大家争论不休，经营性国资都退了以后还有中国模式吗？中国模式的特征是什么。第一，中国模式的特征就是市场经济跟国有资本的对接，你光谈市场经济那不是中国模式。第二，在竞争领域不仅要有国有资本，而且要有强大的国有资本，而不是国有企业。在竞争领域里保留可进可退的国有资本才是中国特色。

三、国资改革的三大难点问题

接下来我们就要讨论如果这样提的话，一个体制纷争也就引出了。因此，第三个话题，就是当前国资改革的三大难点：第一个难点是在所有者层面，如何处理财政部、国资委的关系，现在处理不好，两家争来争去。第二个层面就是党组织跟治理结构的关系，中组部、国资委、国有资本运营公司怎么去管理实体企业的人事。第三个话题就是放生刚才强调的劳动跟资本的关系。劳动跟资本的关系实际上非常重要，为什么我不主张简单的提，要历史地看待去僵尸，一个概念提出后地方政府会怎么理解僵尸，工人会怎么理解。所以，如何在措词上，在政策的内涵上能够有一个按中国改革的方法论渐变稳定的推进，不是照搬照抄，不是一刀否定，这是关键。所以，改革的方法论要贯穿在供给侧改革的每一个毛孔中。

第一个话题，现在中国的国有企业也好，国有资本也好，由于概念不清，我在这里面我喜欢用“国资改革”，财政部跟国资委现在争权夺利，多头监管，国资委才管了112个企业，金融的和70多个部委的五千多个企业统统在财政部，财政部同时跟国资委争夺当中把国有资本经营预算又拿过去了，一个国家的裁判员把国有资本的经营预算大权拿在手里你能拿得住吗？国有资本预算大权在财政部手里，这是从理论上到实践中都说不过去的，这是一个争权夺利的表现。所以，我们今天要想解决这个问题，给财政部既要给它一个方法论的出路，它的权力管什么，同时让它回归本质，不能管经营性的国资，不公平。凭什么不给私人资本和外资做预算？做补贴，做投入？再说了，那是国企吗，他们都是现代股份公司了。

因此，我的一个观点很明确，今后公益性国企归财政部管，任何一个国家，包括美国都有公益性国企，人家该怎么退你就怎么退，退出一切竞争领域，人家那国企是公务员你就公务员，人家那国企限薪限酬你就限，因为它不以营利为目的，中储棉，中储粮，全可以拉过去。而在竞争领域里保持强有力的国资，实现国有经济的战略布局，这才是中国特色。所以，竞争领域里不管是金融的、教育的、卫生的、医疗的，还是产业性质的，都应该归到国资委管，国资委的提出不是中国人的发明，尽管今天的世界只有中国有国资委，但这是1988年世界银行对中国改革的建议中提出来的。所以，中国的国资委不是一个短命的产物，我们需要这样一个部门来实现国家经济战略布局的规划。作为国资委的战略布局规划需要国资委的大公司来完成，这是符合市场经济规律的。今后国资委可以有四大功能，即国有资本战略布局的规划者，国有资本经营预算的编制者，国有资产安全的维护者和统计者，以及国有资本运营公司的管理者。在这种背景下，国资委主要履行的是监管者的职能，同时必须退出出资人的职能。不能监管者、出资者一人担，未来的中国就是要保留一个统一的监管者和无数个像淡马锡那样的国有资本运营公司作为出资人，分兵把块，各个重要的行业可进可退。国有资本运营公司把资本运作和战略布局结合起来。

综上所述，国资改革的难点首先从所有者、监管者层面解决好国资委跟财政部的关系。

第二个层次的问题是在治理结构层面，处理好党和董事会，中组部、国资委和国有资本运营公司在治理结构上的关系。就是中国国企难道不能有一个企业家拿一千万的年薪吗？我说恰恰由于他们没有一个拿一千万的年薪，今天只看到工商银行世界最大银行的行长拿60万，秘书拿一百多万，大家才说你倒退，不正常，是因为国企跟国资没厘清。因此，中国只有国有资本控股或者说持股的现代公司的一把手拿到不是一千万人民币，拿到一千万美金，我想国资改革可能是一个成功的标志。因为他做的贡献太大了，几百亿的利润怎么就不能拿一千万美金呢？

目前，由于分不清国资和国企的关系，只要国资沾一点股就叫国企，组织部就去管干部。甚至再不行就把干部分为两类，搞两类薪酬。一类是市场薪酬，一类是组织任命的限薪限酬。这都会遗留很多问题。

关于党管干部的问题，中组部可以通过国资委，国资委再通过国有资本运营公司向国资控股的现代公司派驻董事再选举董事长，这个顺序完全能达到党管干部的目标。同时，又符合了现代大公司的准则，而不是要把党管干部写进公司法和出现今天的党和董事会谁大的僵局。此外，董事会和党委的关系也一样，现在大家似乎说找到了解决办法。两人职务一人兼，党委书记兼董事长，党委成员尽量多用副总，但这个现实中又很难满足党组织要达到的监督和指挥分开的目标。

所以，今后我们说在这个关系的处理上就是通过国资委资本运营公司向国有资本参股的企业派驻你的干部，这叫做“上面千条线，董事一线牵和资本一线牵”。就职业经理人来说，无论是社会招聘或大股东推荐，都符合现代公司的规范。所以，这个问题的解决这是第二个层面。

第三个层面就是劳动跟资本的关系。美国大选，从特朗普到桑德斯，实际上也在反思美国的体制，包括华尔街的贪婪和没有处理好劳动和资本的关系。因此，在我们国家，能不能处理好劳动跟资本的关系是国资改革的又一个关键点？

混合所有制的推进只有一个办法，如果放生讲的是实践，我谈几点理论。它的理论就是把经营者、劳动者从过去个人收入最大化建立在企业费用最大化的基础上，创新到个人收入最大化要建立在企业利润最大化基础上，但是我们现在给经营者和员工是给实股还是期股，给骨干还是全员，给实股是买还是送，都非常复杂。还要考虑到这个过程中要防止国有资产流失。员工还要自担风险，这样的话哪个企业家敢干。

如果我们要在股份上进行创新，可否考虑把传统的所有权概念。四个权能即占有、使用、收益、处分，特别是把收益权单独拉出来，周放生用的是“分红权改革”，我用的是“共享分润制”，关于共享分润制，民营企业已经走在前头。什么叫共享分润制？就是在存量利润做基数的前提下，增量利润由所有者、经营者、劳动者按四四二的比例分享。即增量利润中所有者分四成，经营者分四成，劳动者分两成。民营企业在共享分润制上走在了前列，已经实现了劳动和资本的结合，效果很好。国有企业理论上工人阶级不仅是主人，而且我们的党是工人阶级的政党。因此，如何正确处理好劳动和资本的关系，国有企业不应该落后，要大胆推进，勇于创新。因此如果说供给侧改革重在劳动和资本两个方面的制度创新，同时推出减税的政策，那么今天在推行共享分润制的时候，国家的税收如何改革，以适应共享分润制的改革思路，这才推进供给侧改革落地的真刀真枪。

四、对供给侧改革的三点思考

最后一个话题就是对供给侧改革有三点思考。

第一，动态地看去产能，过剩产能都是资源、能源性的居多，包括房地产、股市，都有周期性，今天都去了明天再需要回来怎么办？所以，去产能不如增储备。储备怎么增，政府要引导有政策。钢铁都去了，石油都砍了，会不会明天又需要？所以，我们在这里面去产能还是增储备在这个政策发力上做文章。一说房地产，房地产这么低迷你盲目的又来一个爆炒还是鼓励大公司适当的收购，当一个新的周期来的时候我们再释放平抑房价。这是第一个思考。

第二，历史的看待去僵尸，这个词听着让国有企业的人不舒服，他们从历史上看，不管怎么说中国今天的工业基础，国企做过贡献，第二他们今天在理论上还是国家的主人，共产党的基础，这个问题一定要找到妥善的办法，财政资金应当给予妥善安置相关企业的职工。财政也有这么多钱。我做了三百个企业改革的方案，我深深知道方法论的重要性，一个观点提出以后怎么落地。我们在评论中央、国务院有些文件提的多、能落地少的时候，我们理论家应多侧重落地的对策。

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第三，如何寻找新供给。我举三个例子，什么叫新供给？三个例子在哪儿？30号31号世界能源互联网大会在中国召开，高铁争议多那不是原创，中国原创是特高压电网，五千到一万公里的输电问题我们解决了，这边电力上中国的北方是能源中心，南方是负荷，西部是水电，东部又是负荷。所以，你送煤送油都不如送电，而化石能源今后是不是还能成为能源，这取决于绿色能源的发展。煤炭石油，作为一次能源转化成二次能源跟消费者见面必须得是电，今后的绿色能源，太阳能、风能、水能等，也不能直接跟消费者对接，还得靠电。“一带一路”，中国人终于在陆地上有优势了。不就是靠铁路、电路？德国的一度电五毛美金，新疆如果送过去所有都算上顶多两毛五，在国内也一样。今天的化石能源的转换，明天清洁能源的发展，这里有多少新供给的产业？所以，特高压电网是继高铁之后中国又一个新供给，这叫中国模式。朱棣文和骆家辉看特高压电网说看十分钟，最后看了两个半小时，说我们搞不了，因为我们是联邦制和私有化。我们也没有跨州的电量的交换，中国可以配置，中国地理位置也决定了。新供给能不能提出来？这是一个能把雾霾降下来，经济搞上去一箭双雕的好供给。

第二，土地信托，中信干的，黑龙江三百万亩土地用信托的方式把农业的产业化，农村的公司化，农民的股东化，土地的证券化完成了，孟山都、拜耳全都来了。这个规模化经营，金融的支持一下把农业的多少劳动量都释放出来了，所以农民拿这个信托券，30多万人，9万户，每年分两次红将近九万块钱。外国的遥感测绘没见过这么大的农业股份公司，科学种植全解决了，这叫新供给，这叫中国模式，别人拷贝不了。

第三，我再谈资本市场，为什么起不来？供给的问题。中国的股市起不来不就是以四大行为代表大恐龙，价值投资引不过去，所以四大银行必须分拆，用舰队战略取代航母战略，我们一个工商银行3560亿股谁炒得动，世界没有这么大的，当时的设计就有问题。所以，从供给侧改革入手，一定要把资本市场的活跃和大恐龙分拆结合起来，一个工商银行一分为五，价值投资就能玩起来。资本市场靠的是交易学，不是经济学，买股票不是要跟你结婚分红，而是要赚取买卖差价。你在供给侧给投资人供应好的产品，能够炒的起来的产品，价值投资就被引导过去了，谁还玩创业板的高泡沫？所以，从总体看，我们这个市场到昨天市盈率只有21倍，跟美国一样，5100点的话市盈率是34倍，以中国的体量、速度和钱多，30倍的市盈率高吗？但为什么大家觉得这么高呢？因为创业板147倍的市盈率，直到昨天还81倍。可是500个创业板企业他们平均上市的股本只有9500万股，一个工商银行是3560亿股，一个工商银行顶7个创业板板块，这种市盈率的假象就掩盖其间了。所以，适应资本市场的生态环境才能让上市公司的股票交易活跃起来，分拆一个个的大恐龙，使它适应这一生态环境，本身就是供给侧改革在资本市场的体现。谢谢大家！