5基金投资总监解析春季行情 投资机会漫谈

博时基金魏凤春：

今年资本市场趋势由产业周期决定

在资本投资领域，没有一年是完全按照年初的剧本走的，总是有这样那样的意外和风险事件发生。从趋势相关的内容讲，市场面临的主要风险有哪些？

博时基金宏观策略部总经理魏凤春指出，第一：注册制、战略新兴板、三板转板机制推出后，投资行为在一两个季度内发生剧变。

“在很短的时间内上市公司身份快速贬值，上市公司并购预期带来的溢价快速缩水。其结果是中小市值公司的估值溢价骤然缩小。在‘基准情景’中，我们认为这样的变化可能会在5年左右完成，是个较为缓慢的过程，但由于投资行为本身带有群体情绪的成分，不排除出现非线性变化的情况。”

第二：运动式的去产能导致信用风险暴露过快过猛。他认为，今年过剩产能处理、“僵尸企业”处理是重中之重。尽管高层有所提点，这种重点工程还是容易导致地方一窝蜂冲上去，在银行坏账、债券违约、财政收入等方面都对经济造成冲击。在“基准情景”中，我们认为这些压力会以可控的方式来释放。

第三，人民币汇率波动过大，导致市场恐慌。最近数年A股对汇率变化的敏感性很低，但如果未来走出“波动空间扩大”，同时国家的确结束对汇率的常态化干预。A股市场需要适应汇率的贬值，这个过程可能会有一些磕碰。但在基本面上，中国人民币汇率贬值无论从周期位置上还是在结构改革上都是比较正面的。

第四，地方积极性持续低迷，导致增长进一步大幅下行。从定性的角度讲，2016年的GDP若在6.5%或者以下，可能会引发对中长期增长预期的进一步下调。我们的“基准情景”中，地方政府的积极性大概能维持在2015年的水平。

除了以上的风险点，魏凤春认为，还有一些因素也会对2016的资本市场产生影响，不得不察：1）封闭的宏观环境被美元加息打破，资产配置不得不面对外部的冲击，特别是新兴市场资产重估远没有结束。2）房地产重新受到鼓励会否减弱市场对改革的预期，从而改变持续的改革牛的预期。3）市场已经对系统性的风险麻木了，政府习惯求稳的逻辑让大家形成了思维的禁区。当去产能与去库存打破了这种稳定状态时，系统性的冲击难以避免。4）新兴产业未必是主导产业，过去的小鲜肉业已变成了老炮。

博时基金宏观策略部总经理魏凤春表示，2016年要清醒认识成长与周期的差异，清醒认识新兴行业的分化，清醒认识平常心的重要性。全年建议小幅超配股票，标配债券。A股行业选择要重视主题淡化价格趋势。全年超配轻工制造、机械、纺织服装和综合。2015年的A股看到中国转型历程中乐观预期的巅峰。经济下滑、货币宽松带动债市牛市延续，信用利差到年末开始抬头。展望2016年，需要牢记趋势是由产业周期决定；美元加息、地产政策对改革预期的影响、对系统性风险的麻木和新兴产业过气是不可不查的风险点。

魏凤春分析认为，2012年以来的资本市场看起来此起彼伏，绚烂无比，似乎杂乱无章，实则并无新意。在我们看来，这些所谓的随机运动仍然是由两大规律决定的，这也是资产配置的常识。第一：趋势由产业周期决定。第二：节奏由政策决定。“这几年的市场，有速度，也有激情，更有让人没齿难忘的大波动。比如，钱荒、股灾，刚兑的打破等，在投资者情绪高涨的前提条件下，政策对节奏的改变起到了重要的催化作用。央行的利率政策、证券监督部门的监管政策都从时间上改变了投资的节奏，但没法改变趋势。”

南方基金史博：

2016年A股市场慢牛的动力仍在

泰达宏利王彦杰：

成长主轴搭配低估值价值投资

老牌基金公司泰达宏利基金公司副总经理兼投资总监王彦杰认为，我们在2016年的主要投资策略将是以成长主轴搭配低估值的价值投资。新经济仍然是中国经济和资本市场的希望所在，新经济板块在2016年仍然会有持续表现，但市场的波动也主要来源于此。主板和中小创之间，板块和板块之间的表现差距将缩小。注册制推动的进程将对市场产生显著影响。

王彦杰认为，2016年国内经济整体依然向下，传统产业真正进入去产能阶段；同时利率水平整体维持低位，但难以进一步下降；汇率相对稳定，金融改革持续推进，金融混业有进展，大型增量资金进场将改变权益市场过去的单边风格偏好，整体风格更加均衡。

从全球范围来看，美元周期启动上行，中期将压制新兴市场货币和大宗商品的表现。从历史表现来看，上世纪80年代美元上行周期，发生了拉美债务危机，90年代美元再次上行时发生了亚洲金融危机和俄罗斯债务危机。因此，美元上行将对新兴市场币值有明显冲击，同时与大宗商品走势呈现负相关关系。

从国内经济情况来看，中国经济结构转型进入攻坚阶段，制造业，尤其是上游产业进入严峻的产能出清阶段。从数据来看，南华工业品价格指数已创近十年新低，与此同时，在固定资产投资占比中，从2012年开始，与生活消费相关的投资已高于传统的制造业、地产、交通投资。

2016年国内金融改革推进混业经营的进程加快，资本市场的资金结构有望发生显著变化，银行理财、险资和中国版的401K将重塑资本市场。

从银行理财资金的配置需求来看，目前市场上的无风险固息产品的收益率已无法支持银行理财的收益率需求，迫切需要配置一些低波动、稳定收益的权益类资产来维持收益率水平。

养老金入市已是大势所趋。自推出401K计划后，美国养老金资产占家庭金融资产的比例持续攀升，目前维持在35%左右。中国版的401K执行后，将为资本市场持续带来长线资金，并对市场风格和波动率产生显著影响。

从利率环境看，中国的利率环境目前正处于历史周期的底部，利率进一步向下的概率小，但维持低利率环境的概率较大。由于资本项目的逐步开放，以及人民币国际化的需求，将对货币政策产生牵制作用。与此同时，中美之间的利率联动不断加强，在美国进入加息周期的环境下，中国利率的下行空间较小，未来更多依靠利率走廊引导和降准。在“水龙头”不断拧小的情况下，预计2016年市场估值提升的空间将小于2015年。

从经济基本面看，“供给侧改革”是当前和未来政经改革的主要方向，通过放开新供给创造新需求。与之相配套的政策措施包括，传统产能出清，减税为方向的财税改革以及国企改革和要素价格改革。我们看到，在上世纪80年代美国推行里根的供给主义经济学时期，伴随着企业所得税的下降，企业投资意愿持续上升，伴随着个人所得税的下降，居民的消费意愿也在持续攀升。

在行业板块聚焦方面，王彦杰表示，更看好计算机、新能源、消费、医药和工业自动化等板块。

九泰基金总裁助理兼投资总监吴祖尧：

上半年震荡为主下半年重拾升势

作为PE系的公募基金公司，九泰基金一直侧重于定增和新三板的投资。对于2016年的市场，九泰基金总裁助理兼投资总监吴祖尧认为，今年上半年以宽幅震荡为主，下半年将重拾升势。

吴祖尧表示，中长期来看，国内存量财富再配置仍是大逻辑：地产进入下行周期，财富人群将调整资产配置的结构，降低在房地产上的配置比例；刚性兑付逐渐打破，无风险利率下行，信托、理财等领域资金流入股市。

2016年无风险收益率将继续下行，资产配置荒仍将延续。下半年市场上行的核心逻辑有三点，基本面改善带来的盈利好转，改革预期强化及基本面好转带来的风险溢价下行，股市资金面状况也更为占优。基于对这三方面因素的综合考虑，预计2016年下半年增量行情有望取代存量行情。在此之前，受情绪面及资金面的波动影响，上半年难以出现趋势性行情，以宽幅震荡为主。

对于美联储加息的预判，吴祖尧认为，今年加息步伐可能会低于预期。目前美联储对今年加息步伐的前瞻指引是全年加息4次，但考虑到这是近十年来首次货币紧缩的开始，并且美国经济复苏程度并非强劲，以及今年11月还有大选的因素，今年美联储加息的步伐可能会低于预期，不排除只加息1次的可能。总体而言，加息周期开始往往意味着更好的经济增长，如果美国经济复苏态势明确，将对全球经济有较大拉动。从过去历史数据看，加息周期并不改变美元中长期趋势，对其他经济体的影响有限。

对于流动性，吴祖尧认为，中央经济工作会议公报对货币政策的表述从“更加注重松紧适度”，调整为“灵活适度”，并且明确提出要“保持流动性合理充裕和社会融资总量适度增长”。预计2016年将有多次降准空间，并有一定降息空间，整体流动性环境仍将保持宽松。政府将继续努力降低社会融资成本，叠加地方政府债务置换的影响，预计2016年无风险收益率将继续下行。无风险收益率的下行一方面带来了股市估值的提升，另一方面也进一步加剧了资产配置荒。随着债券、信托和理财产品等收益率的下行，资金配置股市的需求和积极性将不断改善。近期险资在二级市场频频举牌便是其中的一个缩影。

对此，吴祖尧建议，行业配置上，配置具备增长驱动力的新兴消费及90后消费板块，包括影视休闲娱乐、动漫、互联网等。配置兼具成长性和政策支持的高端制造板块，包括节能环保、信息技术、新能源汽车和高端装备等。把握风格切换带来的阶段性投资机会，包括券商和保险等大盘蓝筹。主题投资上，重点关注国企改革、工业4.0、信息经济（云计算、大数据、VR）以及体育教育主题。风险因素：股市制度变革、结构性估值偏高、改革迟滞、信用违约风险上行、资本流动、地缘政治风险等。

嘉实基金邵健谈三类投资机会：

市场矫枉过正新兴领域改革

2016年A股开局经历震荡，上证综指重回“2时代”。经历了2015年四季度的股市反弹后，2016年市场将呈现怎样的态势？

展望2016年A股市场，嘉实基金董事总经理、首席投资官邵健认为，今年后期会见到三类投资机会：市场矫枉过正的投资机会，新兴领域的结构性机会，改革提供的投资机会。从技术层面看，无论是和互联网相关的企业，还是新材料、先进制造、生物技术企业，在当前市场下跌过程中都会带来真正的长期投资机会。

“2016年，无论是外部还是内部，面临的挑战确实比2015年更大，但是‘危’与‘机’一向是并存的，对于真正的投资者，越是下跌，越是会看到更多的投资价值。”邵健说，嘉实基金一向秉承长期投资的理念，从长维度来看，嘉实的投资管理和指数的关系非常小，而和结构的关系非常大，“中国正处于经济改革的关键时期，很多产业、企业都会有比较大的发展机会，对于我们主动投资也提供了更好的投资机会。”

综合来看，邵健表示，2016年在宏观经济贴地飞行，且面临通缩隐忧背景下，稳增长政策有望持续发力，在货币宽松成为常态、无风险收益率继续下行、综合考虑资金供求关系的情况下，A股净流入有望成为大概率事件，结构性机会突出。

（来源：证券日报 马薪婷）