李迅雷：“水牛”或蜕变为“改革牛”

水牛”不再，权威人士吹响改革号角，改革是投资主线，围绕行业投资主题的“加减法”，结构性牛市的几率犹存。

去年5月末，《人民日报》刊登了《五问中国经济——正视困难保持定力前景光明》，时隔7个多月后，权威人士再度通过7问7答的形式发文《供给侧结构性改革引领新常态》。逐字逐句比较这两篇前后相隔7个多月的大作，不难发现权威人士思维逻辑的一致性，以及由于经济形势变化，在应对之策上的不同点。

值得回味的是，5月末权威人士发文不久，股市就引来6月的见顶回落；而1月4日再发文，当天股市又出现暴跌。这究竟是凑巧还是有所暗示，它们之间有没有关联性呢？

权威人士有先见之明：防风险就是稳增长

应该说，两篇文章都是有感而发，极具针对性和对大政方针的指导性。5月25日的五问五答，实际上是对4月30日中共政治局经济工作会议的有感而发，而1月4日的七问七答，则是对12月下旬的中央经济工作会议的有感而发，进一步厘清举国上下对改革的认识。

4月末的政治局会议，最后推出了二季度稳增长的“大招”，招式涉及降税清费、重大基础设施项目等投资、货币政策、扩大消费、房地产健康发展、创新驱动、国企改革、京津冀协调发展等八个方面。可见，大部分人对于经济下行还是感到担忧，会议采取八大招来稳住经济。但权威人士认为，“要高度重视应对下行压力，但也不必惊慌失措。宏观政策要保持定力，稳字当头”。“如果采取大规模强刺激和拼投资等老办法，可能会积累新的矛盾，使包袱越背越重”。

权威人士指出：从一定意义上说，防风险就是稳增长。当前经济风险总体可控，但对以高杠杆和泡沫化为主要特征的各类风险仍要引起高度警惕。实现今年经济发展预期目标，须把握好稳增长和控风险的平衡，牢牢守住不发生系统性、区域性风险的底线。

结果，6月份股市出现大幅下跌，果然印证了权威人士的提醒。那么，按此逻辑，今年仍然是要防范金融风险的区域性或系统性发生。在金融步入混业化时代，股市的风险肯定是系统性风险，所以，高层应该不会容忍市场出现断崖式下跌。今年股市应该是“有底的”。

“水牛”或将蜕变为“改革牛”

权威人士认为，13年中央认清了经济形势是“三期叠加”，明确了“怎么看”经济，14年提出“新常态”，实际上是明确了“怎么干”，15年年末又提出了“供给侧结构性改革”，则是明确了主攻方向，以此推理，16年那就是一个字“干”。去年5月份，权威人士还告诫大家，不要心存侥幸，以为熬一熬经济自然会起来。这次他更加明确地说，经济走势L型，改革的阵痛不可避免，改革的窗口期不会一直开着。要像98年朱镕基要求纺织行业压锭那样，斩钉截铁处置僵死企业。

比较历年的中央经济工作会议，就会发现，过去提出的核心任务往往是大而全，缺乏可操作性。这次的五大任务：去杠杆、去产能、去库存、降成本和补短板，是非常具体和细化的，与去年5月的五问五答一脉相承，且当时他就提出要“注重精准滴灌”。所以，权威人士的改革思维应该也是注重“精准”，比如，历年的中央经济工作会议的任务中，几乎每年都提“结构调整”，他在5月份虽然也提调结构，但同时又提“结构调整是新常态更本质的特征”。这也就是这次重点谈“供给侧结构化改革”的原因所在，因为只讲结构调整比较笼统，与之前的提法没有太大差异，各级政府部门不一定会高度重视。

其实，在5月份的文章中，通篇只有一处提到“供给”一词：中国消费者的购买力是可观的，一个黄金周就能在境外刷新人家的销售纪录，关键是我们要有令人心动的有效供给，有让人心安的产品质量。可见，他是从当初浅层次的供给入手，提出要以提高全要素生产率为目标的供给侧改革。

那么，对股市而言，又有哪些相应机会呢？去年股市的机会主要来自于央行降准降息，实体机会少导致大量资金流入股市和加杠杆，所以属于“水牛”。如今，权威人士提出改革要做加减乘除，故机会主要集中在加和减两个方面，如化解库存是加法，对诸如房地产库存较高的地方或有投资机会；而今年固定资产投资中的那些增量最大的行业，也属于加法，如政府投资较大的交通设施、民间投资热衷的IT、传媒、医药养老等高成长行业。减的方面，机会主要是去产能，权威人士倡导多用并购重组的方式来处置僵死企业，这就意味着国企改革、并购重组板块的机会依然较大。

2016年大盘蓝筹股的机会大吗？从估值角度看，其泡沫化程度较低。但根据权威人士的建议，货币政策要灵活适度，绝不要随便放水，各地区各部门不能“放水漫灌强刺激、盲目扩建新城区”等。这意味着16年的投资增速依然会有所下降，周期性行业的复苏遥遥无期，去杠杆、去产能，处置僵死企业，将使得银行的信贷规模难以提升而坏账规模则会显性化。这就意味着大蓝筹没有业绩浪的支持，反而有业绩下行的压力。

对于中小市值股票而言，PE普遍偏高，尽管题材和成长机会较多，在去杠杆的大背景下，投资者的预期回报率水平也会下降，且新股的供给也将增加。所以，16年的股指要期望大涨也不现实。只能是结构性的机会。

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改革能否取得预期成效

回顾过去10多年的中央经济工作会议，每年都提改革任务，但进度和成效似乎不太明显。对此，权威人士也做了回答，提出要牢牢把握中国特色社会主义政治经济学的几个重大原则，认为政府要“更好发挥”作用而不是“更多发挥”。比较这两篇文章，感觉权威人士的经济学理论确实有其独到之处，供给侧结构化改革的概念与一些学者提出来的所谓西方供给学派理论没有多少相关性，倒是可以看到林毅夫的“新结构经济学”的一些踪影，如“产业政策要准”，政府的作用等。

目前的难点在于执行，自上而下的改革的结局往往是从问题导向变为利益导向，从以改善资产负债表为目标，变为只解决现金流量表。不过，好在当经济不断下行，日子过不下去的时候，改革的推进将是“问题倒逼、必进关口”。两篇文章对比，可以看出，权威人士对经济形势的判断能力和认识水平显然是高于其他人，如果说，5月份的那篇是在争议中推出，那么，1月4日的这篇则更像是共识之下吹响了改革号角，应该值得投资者期待。